周期性生意安全边际是晓鸣股份的重要考量

所谓周期性生意，就是这门生意的成长性没有那么好，需要投资者通过周期博弈的方式获取收益。

比如，晓鸣股份（300967.SZ）所处的蛋鸡领域就是这样的局面。

2013年-2020年，在产商品代蛋鸡存栏量分别为12.5亿只、11.7亿只、12.23亿只、12.64亿只、10.79亿只、10.1亿只、10.47亿只、10.7亿只。

这样的局面意味着，投资者只能通过商品价格波动的方式来获取收益。

不过好在，能够上市的这类企业往往是该领域的头部企业，有先发优势。可以进一步通过二级市场加速市占率的提升，而市占率的提升也意味着这类企业在估值上有了价格波动之外的估值弹性。

这是理解晓鸣股份股价演绎的重要基础。

1.上下游两头夹击的生意

（36个城市鸡蛋平均零售价 单位元/斤 来源：财华社）

2020年初，国内新冠疫情爆发，催化了鸡蛋价格的下跌，从而对上游也就是晓鸣股份所生产的蛋鸡的价格造成了负面影响。

当时，一方面全国多地采取了防疫措施、设置关卡，使得商品蛋雏鸡运输时间上出现了延误，客户出现了退单、推迟进鸡的情况。同时，由于雏鸡无法长期储存，晓鸣股份对相关无法销售的蛋鸡进行了处理。

另一方面，也就是需求端。由于学校延迟开学，工厂延迟开工，节庆、旅游和会议等社会集中性活动取消，导致鸡蛋消费需求和市场价格的下降，这进一步导致蛋鸡养殖商也就是晓鸣股份的客户们在养鸡时间上有所推迟。

而成本端，也就是豆粕、玉米的价格在这段时间出现了较大的上涨。

以豆粕ETF（159985.SH）为例，其在2020年初至2021年初的最大涨幅达到了52.9%。

上游下游一同挤压，晓鸣股份的毛利率就从2019年这个非常态的高位38.48%滑落到了2020年的26.88%。

尽管滑落了不少，但距离2017年鸡蛋价格处于周期低位的年份仍要高出不少，当时的毛利率可只有13.23%。

倘若当时的投资者可以从这一极端风险上考量，那么自然可以规避晓鸣IPO后股价巨幅滑落的风险。

2.股价周期不好把握

2020年7月初，鸡蛋的平均价格触及底部，随后出现了迅猛的上涨。但真正体现在股价上时，却到了2021年8月-9月。这时鸡蛋的价格距离最低点已经有了60%左右的涨幅了。

回过头来看，伴随着鸡蛋价格的震荡市上行，晓鸣股份2021年的毛利率有所轻微抬升，但是维持的时间也非常的短暂，到了2022年一季度，毛利率就迅速的下降，尽管这个时候鸡蛋的价格还在天上。

这一定程度上可以理解，为什么晓鸣股份的股价在2021年9月-2022年4月走出了一个M字形。

看看2022年中期管理层的解释"2022年上半年，受多地疫情反复影响，局面消费大幅下滑，第三产业低迷，鸡蛋的工业需求不足，鸡蛋现货市场总体处于盈利偏弱的状态，商品代蛋鸡场补栏的积极性不高，导致同期商品代雏鸡补栏量偏低。另外，由于饲料原料价格大幅上涨，鲜蛋生产成本持续高位运行，蛋鸡从业者对后期鲜蛋市场相对悲观，补栏积极性偏弱。

2022年上半年，受多地疫情反复影响，我国GDP增速与2021年同期相比，出现了比较明显的下滑，而第三产业的低迷则是国内经济增长放缓的关键因素之一。在这个背景下，居民消费大幅下滑，服务业发展遭遇重挫，第二季度国内第三产业增加至呈现负增长，虽然进入6月以来国内疫情得到一定程度的控制，物流逐步畅通，但居民和企业的谨慎预期依然较强，消费和投资恢复并上上游产业传导需要一定的时间"。

那么在这个背景下，可以看到2季度、3季度晓鸣股份毛利率的下滑出现了加速的情形。而这个加速与2020年四季度不同之处在于，近2季度的毛利率更加接近2017年的水平。

因此，从这个角度来看，虽然晓鸣的股价周期不好把握，但是市场透露的安全边际却是存在的，即随着毛利率不断向历史低位回归，那么届时股价上涨的赔率也就更大。而近期至9月底以来的股价波动是否正在演绎这一看法呢？

3.两个助力

除了毛利率这一积极因素以外，还需要看到两个积极的事实。

其一，需求端的改善预期。

近期许多零售股有不错的阶段涨幅，比如做早餐、蛋奶的一鸣食品（605179.SH）。这样的涨幅，当然要归功于抗疫形势、政策的变化，因此压制在鸡蛋消费需求端的压力将逐渐解除，这将进一步拉动养殖户对蛋鸡的补栏。

其二，晓鸣仍然是一家成长型企业。

市场乐观之后自然更乐意去看晓鸣的成长性。2013年，晓鸣销售的商品代蛋雏鸡还只有3251.3万只，但是2021年已经达到了17331.2万只。哪怕只看近3年的数据，复合增速也达到了20%的水平。

以及，2022年9月9日，晓鸣股份向不特定对象发行的可转债注册稿中披露了2.5亿元用于父母代蛋鸡的养殖项目。

综上，投资者便可以预期，虽然这算不上一门好生意，股价上涨的持续性容易受到周期性的影响而中断，但是在某些时刻，尤其是2023年一季度前，在2022年10月前后价格上安全边际的支撑下，其仍然可能有所演绎。

作者|周期

编辑|lele